Ashtead Group

Ashtead Group เป็นบริษัทสัญชาติอังกฤษจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ลอนดอน ทำธุรกิจให้เช่าเครื่องมือ เครื่องจักรที่ใช้ในงานก่อสร้างและอื่นๆ มี operation ที่อังกฤษ และ อเมริกา โดยครองส่วนแบ่งการตลาดเป็นอันดับ 1 และ 2 ตามลำดับ ด้วยรายได้และกำไรมากกว่า 80% มาจากธุรกิจที่อเมริกา บริษัทได้รับประโยชน์อย่างมากจากการอ่อนตัวของค่าเงินปอนด์อันเป็นผลจาก Brexit

แต่ก่อนสัดส่วนรายได้มาจากส่วน construction ค่อนข้างสูง ความเป็น cyclical ก็มาก ตอนนี้บริษัทพยายามขยายไปส่วน non-construction เช่น อุปกรณ์ผลิตไฟฟ้า แสง เสียงที่ใช้ในงานคอนเสิร์ต พื้นสำหรับงานอีเวนต์ ฯลฯ (Oil and gas เป็นสัดส่วนที่ไม่เยอะเท่าไหร่ แค่ 2-3% ตรงนี้ไม่น่ากังวล)

บริษัทนี้มีผู้บริหารและพนักงานค่อนข้างเก่ง โดยสังเกตุได้จาก market share ที่โตขึ้นเรื่อยๆ ธุรกิจแบบนี้ยิ่งโต ยิ่งได้เปรียบ มี Economy of scale สูง รายย่อยจะเสียเปรียบและจะโดนกินไปเรื่อยๆ หรือโดนแย่งลูกค้าไป ตอนนี้ใหญ่เป็นอันดับ 2 ใน US มี market share ที่ 7% เมื่อ 5 ปีที่แล้วแค่ 4% เอง ส่วนเบอร์ 1 คือ United Rentals โตจาก 5% เป็น 10% เพราะไปควบรวมเบอร์ 4 มา พอดูงบเทียบกันแล้ว AHT แข็งแกร่งและโตดีกว่าเยอะ Debt/EBITDA ต่ำกว่า และ ROI สูงกว่าเกือบเท่าตัว

การเติบโตของ Ashtead มาจาก 2 ส่วน คือ Rental Penetration และ Market Share ที่เพิ่มขึ้น

Rental penetration ที่อเมริกา ปี 2015 อยู่ราวๆ 50% บริษัทคาดว่าจะโตไปเป็น 65% ในปี 2020 นั่นคือ Market growth of 30% over 5 years หรือคร่าวๆ 5%-6% ต่อปี ช่วงที่ผ่านมาการเช่าอุปกรณ์เป็นที่นิยมมากขึ้นเพราะ cost ของการซื้อขึ้นมามากกว่าการเช่า และไม่ต้องเสียค่า maintenance ให้วุ่นวายด้วย

นอกจากนี้ การแย่งตลาดจากรายย่อยได้อีก ราวๆ 6% ต่อปี ก็จะทำให้ organic growth เป็น 12% ผมคิดว่า impressive นะครับ

พอรวมส่วนที่เป็น Bolt on acquisition กับ การขยายสาขา Greenfield ทำให้บริษัทมีศักยภาพที่จะโตระดับ 15%-20% สบายๆเลยครับ (ในช่วงธุรกิจขาขึ้นนะครับ)

Net profit จะโตได้เร็วกว่ารายได้ เพราะ margin improvement และ การ mature ของสาขาใหม่

ตอนนี้เทรดที่แถวๆ all time high เลยครับ PE 15 เท่า TTM PEG ต่ำกว่า 1 แน่นอน ดูจาก construction activity cycle แล้ว ผมว่ายังอยู่ในช่วงกลางๆ ของ high growth อยู่ อาจจะพอซื้อลงทุนได้ ที่กังวลคือ ระดับ cash on hand น้อยมากๆครับ แค่ £13 million เอง ถ้าขยายต่อ อาจต้องเพิ่มทุน

Categories: Company Wrap-up, Investing

Istyle FY16 และ New Medium Term Plan 2020

FY16 มีผลการดำเนินงานที่ดีมาก beating guideline ทั้งรายได้และกำไร แม้ว่า q4 ที่จีนเริ่มชะลอตัวลงอันเป็นผลมาจากการปรับโครงสร้างภาษีเครื่องสำอางนำเข้า

New Medium Term Plan 2020 ตั้งเป้าที่ค่อนข้างท้าทายมาก ยอดขายโตจาก ¥14.3b เป็น ¥50b และ Operating Profit โตจาก ¥1.7b เป็น ¥7.0b

จากแผนดังกล่าวทำให้ FY17 จำเป็นต้องเริ่มลงทุนในธุรกิจไลน์ใหม่ๆ แม้ว่าจะ forecast ว่ารายได้จะเพิ่มขึ้น 30% แต่กำไรลดลง 33% เพราะมีค่าใช้จ่ายที่เพิ่มขึ้นจากการลงทุนในธุรกิจใหม่ซึ่งยังไม่สร้างผลกำไร และการปรับรับกับกฎหมายใหม่ที่จีน ผมมองว่าที่จีนเป็นปัญหาชั่วคราว ซึ่งน่าจะสามารถแก้ไขได้ในท้ายที่สุด

ในแผนธุรกิจใหม่ บริษัท reclassified ส่วนงานใหม่เป็น 3 ส่วน ดังนี้

ส่วน On Platform Business ซึ่งก็คือ ส่วนที่เป็นเว็ป ที่มีรายได้มาจากค่าธรรมเนียม โฆษณา และ การตลาด บริษัทตั้งเป้าโตจาก ¥5.9 billion เป็น ¥15 billion โดยหลักๆโตจากจำนวน BID และบริษัทที่มาใช้บริการเพิ่มขึ้น ตรงนี้ผมมองว่ามีความเป็นไปได้ เพราะ platform ของ Istyle เป็นที่นิยมอยู่แล้ว ในอนาคตจึงขยายออกสู่ตลาดอื่นๆ อย่างเช่น salon, food, medicine ซึ่งเกี่ยวข้องกับความงาม

ส่วนที่สองคือ Beauty Service Business ซึ่งก็คือ Retail กับ E-Commerce (EC) ที่ญี่ปุ่นนั่นเอง

EC ตั้งเป้าโตจาก ¥1.2 billion เป็น ¥5 billion โดยบริษัทวางแผนจะเปลี่ยนเว็ปที่ทำ EC ให้มาอยู่ในรูปแบบ mall และให้แบรนด์อื่นมาสร้าง shop ในเว็ปของตนเองด้วย ซึ่งคล้ายๆกับที่ Alibaba หรือ Yahoo Japan ทำอยู่ นอกจากนี้บริษัทยังเร่งการขยาย physical store จากปัจจุบัน 13 สาขาเป็น 50 สาขา (เฉลี่ย 10 สาขาต่อปี) ซึ่งจะสร้างรายได้เพิ่มจาก ¥4.7 billion เป็น ¥14 billion

ในแผนบริษัทจะเริ่มธุรกิจ 2 ธุรกิจในส่วนนี้ ซึ่งก็มี ร้านที่ขายของเกี่ยวกับความงามนอกเหนือจากเครื่องสำอาง และการสร้างแบรนด์และผลิตภัณฑ์เครื่องสำอางของตนเอง ส่วนตัวแล้ว ผมยังไม่แน่ใจว่าจะทำได้ดีเพียงใดเพราะเป็นส่วนธุรกิจใหม่ที่บริษัทยังไม่คุ้นเคย

ส่วนสุดท้ายคือ Global ซึ่งรวมส่วนงานทุกส่วนที่ operate ในต่างประเทศ ตั้งแต่ marketing, EC, wholesale และ การเปิดร้าน

มองจากแผนการเติบโตของรายได้ก็ถือว่าเยอะอยู่ครับ ที่จีนก็ยังโตเยอะอยู่ จาก ¥2.4 billion เป็น ¥6.6 billion ใน 4ปี และยังมีแผนที่สร้างรายได้ในประเทศอื่นๆ (ไทย ฮ่องกง ไต้หวัน สิงคโปร์) นอกจากจีนอีก ¥3.4 billion

ในแง่ของ Operating Margin, On Platform มีมาร์จินดีสุด รองมาคือ Retail และ Global

ผมมองว่าการเน้น On Platform มีข้อดี เพราะส่วนนี้มี DCA ในเรื่องของ networking effect คนอื่นเข้ามาแข่งได้ยาก ส่วนของ Retail ก็เช่นกัน มี DCA ระดับนึง เพราะมีฐานลูกค้า/สมาชิกจากเว็ปอยู่แล้ว ส่วน Global ผมยังกังวลครับ เพราะยังไม่มี DCA

ผมทำการประเมินมูลค่าหุ้นใหม่ ได้ Base case valuation estimate ~ 1,050 yen บนสมมติฐานที่ว่าโตได้ตามแผน 2020 และยังโตในอัตราที่ช้าลงในอีก 5 ปีหลัง เพื่อชดเชยความเสี่ยงในแง่ของการลงทุนในธุรกิจใหม่ที่ยังมีความไม่แน่นอนสูง WACC ถูกปรับขึ้นอีก 0.5% เป็น 8% มูลค่าจะเหลือ 920 เยน ดังนั้นจึงพอสรุปได้ว่า Intrinsic value อยู่ในช่วง 920-1,050 yen

Categories: Company Wrap-up, Investing

Istyle (3660:JP)

บริษัทนี้เริ่มต้นจากทำเว็ปที่ชื่อ @cosme เพื่อให้ลูกค้าที่ใช้เครื่องสำอางมาทำการรีวิวผลิตภัณฑ์ ตอนแรกมีรายได้จากการให้บริการข้อมูลแก่บริษัทที่ผลิตเครื่องสำอาง โฆษณาบนเว็ป และลูกค้าพรีเมี่ยม

ปัจจุบันเว็ปดังกล่าวได้รับความนิยมเป็นอย่างมากสำหรับผู้หญิงวัย 20-40 ปี ก่อนซื้อจะต้องมาหาข้อมูลในเว็ปนี้ก่อนทำการตัดสินใจซื้อ 

บริษัทเริ่มทำ e-commerce นั่นคือขายสินค้าที่ได้รีวิวดีออนไลน์ ก่อนที่จะเริ่มเปิด physical shops โดยใช้ชื่อ @cosme store ยอดขายผ่าน EC โตเรื่อยๆแต่ยังเป็นจำนวนไม่มาก เมื่อเทียบกับ shop ช่วงปีที่ผ่านมา บริษัทหันมาเปิด shop มากขึ้น รายได้ในส่วนนี้ก็โตเร็วขึ้น FY15 มีแค่ 6 shops ภายใน FY16 จะมี 10 shops ส่วนตัวผมคิดว่ามี room ให้โตอีกมากใน segment นี้ เพราะมีฐานผู้ใช้บริการเว็ปมากขึ้นเรื่อยๆ 

ข้างต้นเป็น operation ที่ญี่ปุ่นเท่านั้น กล่าวสั้นๆคือ บริษัทกำลัง merging virtual world (@cosme web) กับ real world (retail shops) เข้าด้วยกัน กลยุทธ์ดังกล่าวสร้างความเติบโตให้กับบริษัทได้ดีระดับนึง

แต่มาเมิ่อปีที่แล้ว บริษัทหันไปทำตลาดที่จีนซึ่งมีจำนวนประชากรเยอะกว่า และยอดใช้จ่ายเครื่องสำอางต่อหัวต่ำกว่า ช่วงแรก บริษัทเน้นขายส่ง (wholesale) ให้กับ Jumei.com (เป็น online beauty company ที่จีนที่ใหญ่ที่สุด) และทำ e-commerce โดยเปิด online shop บน Tmall ของ Alibaba

Segment ที่เพิ่งเข้าไป ยอดขายเติบโตดีมากๆ อีกไม่นานอาจจะกลายเป็น main pillar ของบริษัทได้เลย ทั้งนี้ทั้งนั้น บริษัทอาจต้องปรับแผนธุรกิจให้สอดคล้องกับโครงสร้างภาษีเครื่องสำอางนำเข้าที่จีนที่กำลังเปลี่ยนแปลงด้วย

ผมทำ simulation เพื่อหา market expectation ได้ดัง chart (ราคาหุ้นตอนที่เขียนอยู่ที่ 930 yen)

มองจาก expected growth rate และ margin expansion ที่สมมติ ผมคิดว่าบริษัทมีศักยภาพพอที่จะ surpass ได้ เพราะ

– มี DCA ในเชิง networking effect จำนวนคนใช้ยิ่งเยอะ ยิ่งดึงดูดให้คนเข้ามาใน network มากขึ้น

– สามารถขยายไปยังธุรกิจที่เกี่ยวข้องได้ จากปัจจุบันทำแค่ cosmetic แต่ในอนาคตจะขยายให้ครอบคลุม beauty related เช่น diet, healthcare, etc

– มีโอกาสเติบโตที่จีนอีกเยอะ

Categories: Company Wrap-up, Investing

BWG Valuation

มูลค่ากิจการของ BWG สามารถประเมินคร่าวๆได้ โดยรวมส่วนที่เป็นธุรกิจกำจัดขยะอุตสาหกรรมซึ่งเป็นธุรกิจหลัก และ ธุรกิจผลิตไฟฟ้าจาก RDF ซึ่งเป็นธุรกิจใหม่

ธุรกิจกำจัดขยะอุตสาหกรรม

การกำจัดขยะในประเทศไทยถือได้ว่าค่อนข้างล้าหลังและขาดประสิทธิภาพ ดังจะเห็นได้จากการประเมินของกรมโรงงานอุตสาหกรรมที่คาดว่าน่าจะมีขยะอุตสาหกรรม 53 ล้านตันต่อปี แต่มีการกำจัดอย่างถูกต้องเพียงแค่ 13 ล้านตัน รัฐบาลจึงกำหนดเป็นวาระเร่งด่วนในการแก้ปัญหานี้ โดยกรมโรงงานอุตสาหกรรมมีเป้าหมายที่จะเพิ่มปริมาณขยะที่เข้าสู่ระบบกำจัดอย่างถูกต้องอีก 8 ล้านตันต่อปี

ปี 2015 BWG รับกำจัดขยะอุตสาหกรรมเป็นจำนวน 350,000 ตัน (รวมส่วนของอัคคีปราการ – AKP ซึ่งเป็นบริษัทย่อย) นอกจากนี้ บริษัทยังนำขยะจากหลุมฝังกลบของบริษัทเองมาผลิตเชื้อเพลิง RDF (Refuse Derive Fuel) ซึ่งสามารถนำไปใช้ในการผลิตไฟฟ้าและขายให้กับโรงปูนเพื่อนำไปใช้เป็นเชื้อเพลิงในการผลิตปูนซิเมนต์

ธุรกิจนี้ถือได้ว่ามีความได้เปรียบในการแข่งขัน (Durable competitive advantage) ในแง่ของทำเลที่ตั้งของหลุมฝังกลบขยะ ที่ต้องมีภูมิศาสตร์และชั้นหินที่ถูกต้องตามหลักสุขอนามัย ไม่ให้เกิดการรั่วไหลของของเสียได้ และต้องได้รับการยอมรับจากชุมชนในบริเวณนั้นด้วย ธุรกิจนี้จึงมี barrier of entry ที่ค่อนข้างสูงเพราะทำเลที่เหมาะสมมีไม่มาก

จากความเข้มงวดของภาครัฐและ DCA ที่บริษัทมี ผมคิดว่าธุรกิจนี้น่าจะสามารถเติบโตรายได้ในระยะยาวได้ 8-10% ต่อปี นอกจากนี้อัตราการทำกำไร (margin) มีแนวโน้มสูงขึ้นเพราะ การนำขยะเก่ามาทำ RDF ทำให้หลุมเก่ามีพื้นที่ว่างเพิ่มขึ้น ดังนั้นผมคิดว่ากำไรสุทธิน่าจะโตได้ราวๆ 20%

ในปีนี้ 2016 ธุรกิจหลักน่าจะมีกำไรสุทธิราวๆ 360 MB ถ้าให้ PE ที่ 20 เท่าตามอัตราการเติบโตที่ 20% จะได้มูลค่าธุรกิจกำจัดขยะอุตสาหกรรมที่ 7,200 MB

ธุรกิจผลิตไฟฟ้าจาก RDF 

ธุรกิจผลิตไฟฟ้าจาก RDF ดำเนินการโดยบริษัทลูกชื่อ Earth Tech Environment (ETC) ซึ่ง BWG ถือหุ้นอยู่ 60% บริษัทมีแผนก่อสร้างโรงไฟฟ้า 2 โรง ขนาดโรงละ 9.4 MW และมีสัญญาขายไฟ 8 MW แต่ละโรงใช้เงินลงทุน 1,150 MB แบ่งเป็นเงินกู้ 2 ส่วน ทุน 1 ส่วน (D:E = 2:1) นั่นคือทุนที่ต้องใช้ต่อโรงราวๆ 350 MB 

โดยทั่วไปแล้ว โครงการโรงไฟฟ้าควรจะมี IRR อย่างน้อย 15% ดังนั้น Equity Value ต่อโรงน่าจะประมาณ 400 MB ดังนั้นมูลค่ากิจการโรงไฟฟ้าที่ BWG ถืออยู่ 60% จะเท่ากับ 480 MB (0.6x2x400)

Intrinsic Value

BWG มีออก warrant 3 ซึ่งน่าจะแปลงสภาพเป็นหุ้นสามัญทั้งหมดในเดือนมิถุนายน บริษัทจะได้เงินเข้าบริษัทเพิ่ม 510 MB และจำนวนหุ้นจะเพิ่มเป็น 3,850 ล้านหุ้น

ดังนั้น Intrinsic value ของ BWG จะมีค่าประมาณ 8,190 MB หรือ 2.13 บาทต่อหุ้น

มูลค่าดังกล่าวยังไม่รวมถึงการสร้างโรงไฟฟ้าเพิ่มเติมในอนาคต และโอกาสในการจัดตั้งนิคมอุตสาหกรรมพลังงานทดแทนกับ กนอ และ กฟผ (ขึ้นกับผลการศึกษาที่กำลังทำอยู่)

Categories: Company Wrap-up, Investing

CHOW AGM 2559

สรุปประเด็นสำคัญๆจากงานประชุมผู้ถือหุ้น CHOW ซึ่งจัดขึ้นวันที่ 8 Apr 2016

– ทุกวาระการประชุมได้รับเสียงข้างมากเห็นด้วยทั้งหมด

– กระบวนการ IPO CE คืบหน้าไปมากพอควร โดยคาดว่าจะยื่น filing ได้ภายใน Jun 2016 และ IPO ทันสิ้นปีนี้

– บริษัทไม่สามารถเปิดเผยแผนงานอนาคตของ CE ได้

– ตั้งแต่ต้นปี ธุรกิจเหล็กมีการปรับตัวดีขึ้น ปีนี้ตั้งเป้ายอดขายเหล็กที่ 200,000 ตัน (ปีที่แล้วขายได้แค่ 70,000 ตัน) คิดเป็นมูลค่าราวๆ 3,000 MB

– ธุรกิจ EPC มีงานหลักคืองานก่อสร้าง solar farm ที่ร่วมทุนกับ RATCH มูลค่างาน 7,000 ล้านเยน คาดว่าจะรับรู้รายได้ 50% ในปีนี้และที่เหลือในปีหน้า

– ธุรกิจขายไฟฟ้า มี COD แล้ว 23 MW รอการเชื่อมต่อ 2 MW 

– ในปีนี้คาดว่าจะสามารถ COD งาน rooftop ที่ไทย 7 MW ภายใน Jun 2016 ส่วนอีก 10 MW ชะลอหรือยกเลิก เพราะกลัวว่า COD ไม่ทัน

– โครงการที่ฟิลิปปินส์ 25 MW ชะลอหรืออาจยกเลิก ขึ้นกับนโยบายใหม่ที่นั่น

– โครงสร้างบอร์ดของ CE ได้ Ex PEA Governor มาเป็น Chairman ส่วน Vice Chairman เป็น CEO ที่ SCBAM และมีกรรมการอิสระมาจาก KBank
จากข้อมูลที่ได้รับล่าสุด โครงการ solar farm ในมือสรุปได้ดังนี้

– Under operation 23 MW (Japan Phase 1 of 12 MW and Japan Phase 2 of 11 MW)

– Awaiting for grid connection 2.4 MW (Japan Phase 1)

– Under construction 25.6 MW broken down into

Japan Phase 1 of 3.6 MW, Japan Phase 2 of 4 MW, Thailand Solar Roof of 7 MW, RATCH JV of 11 MW, 

– Under development 20 MW (RATCH JV of 5 MW and BCP JV of 15 MW)

– Under study 27 MW in Japan, 

– Delayed or Cancelled 35 MW (Philippines Phase 1 of 25 MW and Thailand Solar Rooftop of 10 MW)

Categories: Company Wrap-up, Investing

Pandora Group

January 17, 2016 6 comments

ออกตัวก่อนนะครับว่าผมไม่ได้เป็นคนนิยมใส่เครื่องประดับ แต่พอเห็นอัตราการเติบโตของบริษัทนี้แล้ว (http://investor.pandoragroup.com/reporting.cfm) ทำให้ต้องมาศึกษาว่าบริษัทนี้มีดีอะไร

Pandora Group เป็นบริษัทสัญชาติเดนมาร์ค เป็นผู้ผลิตและจำหน่าย Affordable Luxury Jewellry ภายใต้แบรนด์ Pandora โดยมี shop เป็นของตัวเองและขายผ่านผู้แทนจำหน่ายอื่นๆ ตลาดหลักอยู่ที่อเมริกา ยุโรป (อังกฤษ เยอรมัน) ออสเตรเลีย และเอเชีย

ในอดีต Pandora ผลิตสินค้าและขายในลักษณะ wholesale ให้กับ 3rd party distributors สินค้าที่ขายส่วนใหญ่เป็นสินค้าที่ไม่มีแบรนด์ จวบจนกระทั่งบริษัท IPO ในปี 2010 บริษัทกำหนดกลยุทธ์ใหม่ กล่าวคือ บริษัทจะเน้นขายสินค้าที่ติดแบรนด์ Pandora มากขึ้นโดยผ่านการเพิ่มสาขาของร้าน Pandora (ทั้งที่บริหารเองและที่เป็นแฟรนไชส์) ในรูปแบบ concept store และ shop-in-shop มากขึ้น การเปลี่ยนแปลงกลยุทธ์ดังกล่าวส่งผลบวกต่อผลประกอบการของบริษัทอย่างชัดเจน (ยกเว้นในปี 2012 ที่มีการโละสินค้าที่ล้าสมัยออก) รายได้ของบริษัทเพิ่มขึ้นจาก 6,600 ล้าน DKK ในปี 2010 มาเป็น 16,700 ล้าน DKK ในปี 2015 สำหรับแผนงานในอีก 3 ปีข้างหน้า บริษัทมีแผนที่จะขยายสาขาอย่างน้อย 200-300 สาขาต่อปี (60% ที่ยุโรป 20% ที่อเมริกา และ 20% ที่เอเชีย) และพยายามเร่งสร้างรายได้จากเอเชียโดยเฉพาะที่จีน

สินค้าที่สร้างรายได้หลักให้กับ Pandora คือ Charms และ Bracelets ซึ่งเป็นการนำเอาอัญมณีมาจัดแต่ง เรียงร้อยเพื่อแสดงออกถึงอารมณ์ บุคลิกลักษณะต่างๆ รายได้ในส่วนนี้มากกว่า 80% ของรายได้รวม เมื่อมองภาพรวมทั้งอุตสาหกรรม Rings และ Earrings มีมูลค่ามากกว่า 50% และนั่นเป็นเหตุผลที่ Pandora หันมาเพิ่ม category ใหม่ๆ อย่าง Rings เมื่อ 2-3 ปีก่อนและค่อนข้างประสบความสำเร็จ มาในปีนี้บริษัทจะให้ความสำคัญกับ Earrings มากขึ้น (ณ ปัจจุบัน Pandora มีรายได้จาก Rings และ Earrings ที่ 13% และ 3% ตามลำดับ) เราน่าจะได้เห็น collection ในส่วนของ Earrings มากขึ้นในปีนี้

บริษัทนี้แม้จะอยู่ไกลถึงเดนมาร์ค แต่มีฐานผลิตอยู่ที่ประเทศไทยเพียงแห่งเดียวคือที่ Gemopolis (นิคมอุตสาหกรรมพิเศษสำหรับอัญมณี) โรงงานมีการขยายอย่างต่อเนื่องเพื่อรองรับการขายที่เพิ่มมากขึ้น ปัจจุบันโรงงานที่ไทยมีพนักงานมากกว่า 1 หมื่นคน โดยส่วนใหญ่เป็นช่างฝีมือ และผลิต Jewellry ได้มากกว่า 100 ล้านชิ้นต่อปี นับจากนี้จนถึงปี 2018 บริษัทจะสร้างโรงงานใหม่เพิ่มอีก 2 โรง เพื่อเพิ่มกำลังการผลิตอีกหนึ่งเท่าตัว โรงงานที่จะสร้างใหม่โรงแรกอยู่ใกล้ๆกับที่เดิมที่ Gemopolis ส่วนอีกโรงงานจะตั้งอยู่ที่เชียงใหม่ เพื่อเป็นการลดความเสี่ยงในเรื่อง production disruption

Market Cap ของบริษัท ณ วันที่ 15 Jan 2016 เท่ากับ 96,000 ล้าน DKK JP Morgan ประเมินกำไรสุทธิสำหรับปี 2015 เท่ากับ 3,700 ล้าน DKK และจะเพิ่มเป็น 6,700 ล้าน DKK ในปี 2017 หากบริษัททำผลงานได้ดีตามที่ JPM ประเมิน PE ปี 2017 จะเหลือเพียง 15 เท่า เท่าที่ดูจากแผนงานที่บริษัทเปิดเผยในงาน Capital Markets Day เมื่อวันที่ 7 Jan 2016 (http://goo.gl/qD3Z6f) ผมคิดว่าน่าจะมีโอกาสทำได้ ในฐานะผู้ถือหุ้น ผมขอติดตามและเอาใจช่วยบริษัทครับ

Categories: Company Wrap-up, Investing

Novo Nordisk (NVO)

January 8, 2016 3 comments

Novo Nordisk เป็นบริษัทยาสัญชาติเดนมาร์คที่มีความเชี่ยวชาญเรื่องยาที่ใช้ในการรักษาโรคเบาหวาน บริษัทครองส่วนแบ่งอันดับ 1 ของโลกในแง่ของมูลค่าการรักษาเบาหวาน (28%) และปริมาณ insulin ที่ใช้ (47%)

Performance 10 ปีย้อนหลังดูดีมาก (http://financials.morningstar.com/ratios/r.html?t=NVO&region=usa&culture=en-US) รายได้เติบโตเฉลี่ยมากกว่า 10% ในขณะที่กำไรสุทธิมีอัตราการเติบโตที่มากกว่ารายได้ นั่นคือมาร์จินของบริษัทมากขึ้น นอกจากนี้ ROE และ ROIC ก็อยู่ในระดับที่สูงเมื่อเทียบกับ Industry peers แม้ว่าจะมีคู่แข่งเพิ่มขึ้นก็ตาม

ผมคิดว่าแนวโน้มในอนาคตก็ยังน่าจะดีอยู่ด้วยเหตุผลดังนี้

เบาหวานเป็นโรคที่รักษาไม่หาย ต้อง treat ไปเรื่อยๆ ในขณะเดียวกัน คนป่วยเบาหวานมีแนวโน้มเพิ่มขึ้นด้วยเพราะ urbanization, bad habit lifestyle แม้อยู่เฉยๆ ก็โตได้จากผลิตภัณฑ์เดิม แต่เพราะ Novo Nordisk เป็น leader ทางด้านนี้อย่างแท้จริง บริษัทจึงน่าจะสามารถผลิตยาตัวใหม่ๆที่ให้ผลดีต่อการรักษาได้ดีขึ้น

คนเป็นเบาหวานมีหลายระดับความรุนแรง ดังนั้นจึงไม่มียาแบบ one-size-fit-all บริษัทอย่าง Novo Nordisk ที่มียาเบาหวานที่หลากหลายและครอบคลุมทุกระดับจึงมีข้อได้เปรียบมากกว่าคู่แข็ง และโดยธรรมชาติ ส่วนใหญ่แล้วคนไข้เบาหวานมักจะต้องการการรักษาที่ intensive มากขึ้นเมื่อเวลาผ่านไปทำให้บริษัทขายยาที่มีราคาสูงขึ้นได้

อีกจุดเด่นคือ Injection Device ของ Novo Nordisk ดีมาก ถูกออกแบบมาให้ใช้งานง่ายสำหรับผู้ป่วยที่ต้องฉีดยาเอง คนไข้ใช้แล้วชอบมักจะไม่เปลี่ยน

นอกจากเบาหวานแล้ว บริษัทเพิ่ง launch ยาตัวใหม่เพื่อรักษาโรคอ้วน (obesity with BMI > 35) ซึ่งน่าจะเป็น new growth engine เพราะยามักใช้ควบคู่กับยาเบาหวานของบริษัทอยู่แล้ว

รายได้อีกส่วนมาจากยาที่ใช้รักษา Haemophilia (เลือดไม่แข็งตัว) และ hormone growth disorder ทั้งสองโรคเป็นโรคที่พบยาก จำนวนประชากรโลกที่เป็นมีไม่มากนัก แต่เป็นโรคที่จำเป็นต้อง treat ดังนั้นรายได้ในส่วนนี้ค่อนข้างจะ steady

กล่าวโดยสรุป NVO น่าจะถือว่ามี deep and wide moat คือเป็น leader ทางด้าน diabetes care อย่างแท้จริง โดยมีทีม R&D ที่แข็ง มีการวิจัยเพื่อพัฒนายาใหม่ที่ดีกว่าเดิมอยู่ตลอดเวลา นอกจากนี้ อุตสาหกรรมมี barrier of entry สูง (ลิขสิทธิ์ และ กระบวนการผลิตยาที่ซับซ้อน) และตัวบริษัทได้เปรียบคู่แข่งในเรื่องของต้นทุนเพราะมี economy of scale Moat อีกตัวที่มีคือ Switching cost (Injection device)

ความเสี่ยงหลักๆของบริษัทยาคือ การพบเคสที่ผู้ป่วยที่ใช้ยาแล้วเกิดผลข้างเคียงและอาจทำให้ยาตัวนั้นถูกถอดออกจากตลาดได้ รองลงมาคือการที่ยาตัวเดิมหมดอายุและไม่สามารถพัฒนายาตัวใหม่ได้ทัน การที่มีทีม R&D ที่แข็งบวกกับประสบการณ์มากกว่า 90 ปี น่าจะลดความเสี่ยงเหล่านี้ได้ระดับหนึ่ง

ในแง่ valuation ผมประเมินมูลค่าบริษัทได้ราวๆ 1,140 billion DKK หรือราวๆ 450 DKK ต่อหุ้น (ประมาณ $65) โดยให้ FCF ปี 2015 อยู่ที่ 33 billion DKK และให้เติบโต 12% ในปีที่ 1-5, 10% ในปีที่ 6-10 และ terminal growth ที่ 2% ผมเลือกใช้ Discount Factor ที่ 8% เพราะบริษัทมี deep and wide moat ดังที่กล่าวไว้แล้วซึ่งชดเชยความเสี่ยงหลักทั้งสองได้

Cr. หมอจุลสำหรับข้อมูลเทคนิเคิลทางการแพทย์

Categories: Company Wrap-up, Investing
Follow

Get every new post delivered to your Inbox.

Join 49 other followers