IStyle Q1 FY2017 results

Q1 FY2017 (Jul-Sep 2016) สำหรับ IStyle เป็นไปตามแนวโน้มที่บริษัทให้ guidance ไว้ นั่นคือ รายได้ยังคงโตมาก แต่กำไรจะลดลง 

Overall บริษัทมีรายได้เพิ่มขึ้น 21% แต่ operating profit ลดลง 35.7% อันเป็นผลมาจาก ค่าใช้จ่ายที่เพิ่มขึ้นใน new business ซึ่งยังไม่สร้างรายได้ และค่าเช่าพื้นที่สำนักงานที่มากขึ้น 

Performance ในแต่ละส่วนงานสรุปได้ดังนี้

ในส่วนงาน On Platform (เว็ป @cosme) รายได้และ OP ยังเติบโตได้ดีเมื่อเทียบกับปีที่แล้ว จากรายได้โฆษณาที่สูงขึ้น

ส่วนงาน Beauty Business (EC และ retail stores) แม้รายได้จะโตถึง 21% แต่เนื่องจากมีการเร่งขยายสาขาในไตรมาสนี้ บวกกับการลงทุนเพิ่มใน New Business ทำให้ OP ลดลงค่อนข้างมาก ไตรมาสนี้บริษัทเปิดเพิ่มใหม่อีก 2 สาขา ทำให้ ณ สิ้นไตรมาส บริษัทมีจำนวนสาขาทั้งสิ้น 13 สาขา และจะเพิ่มเป็นอย่างน้อย 20 สาขาภายใน Q2 (จะเห็นได้ว่า บริษัทเร่งขยายจำนวน shop อย่างมาก ตอนสิ้นปี FY15 มีจำนวนสาขาเพียง 6 สาขาเท่านั้น

ส่วนงาน Global Business แม้ว่าจะรายงานตัวเลขรายได้และกำไรที่สูงขึ้น แต่จากการเปลี่ยนแปลงกฎที่จีน ทำให้บริษัทต้องมีการเปลี่ยนแปลงเรื่อง logistics บริษัทคาดว่า distribution cost จะสูงขึ้นตั้งแต่ไตรมาสหน้าเป็นต้นไป นอกจากนี้ ภาษีนำเข้าเครื่องสำอางที่จีนมีการเปลี่ยนแปลงอีกครั้ง ผลิตภัณฑ์ประเภท make up มีอัตราภาษีลดลงพอควร ทำให้บริษัทจะพยายามเพิ่มการขายผลิตภัณฑ์ make up นี้

จากการเร่งขยายตัวของธุรกิจ ทำให้บริษัทมีสินทรัพย์เพิ่มขึ้นอย่างมาก โดยหลักๆมาจากการกู้เงินเพิ่มขึ้นเพื่อ support AR และ Inventory ที่เพิ่มขึ้นจากการเปิดสาขา ทำให้ไตรมาสที่ผ่านมา D/E ratio ปรับตัวขึ้นมามากกว่า 1 (ปีที่แล้ว น้อยกว่า 0.5) อย่างไรก็ดี อัตราดอกเบี้ยเงินกู้ที่ญี่ปุ่นค่อนข้างต่ำ จึงเป็น strategy ที่ดีที่กู้เงินมาขยายธุรกิจ 

กล่าวโดยสรุป ปี FY2017 ถือเป็นปีแห่งการลงทุนเพื่อทำให้ธุรกิจเดิมเติบโตขึ้น และขยายขอบข่ายการทำธุรกิจให้กว้างขึ้นด้วย ราคาหุ้นที่ปรับตัวลงมาอีกครั้งหลังผลประกอบการออก ผมคิดว่าเป็นโอกาสในการเข้าซื้อลงทุนเพิ่ม

Categories: Company Wrap-up, Investing

Novo Nordisk (2)

สำหรับบริษัทที่เป็นผู้นำในเรื่องยารักษาเบาหวาน ราคาหุ้นที่ปรับตัวลดลง 30% YTD เป็นเรื่องที่ไม่ปกติ บทความนี้จะพยายามสรุปที่มาที่ไปและโอกาสที่ราคาหุ้นจะฟื้นกลับมาอีกครั้ง

เมื่อต้นปี ผมเขียนบทความเกี่ยวกับ Novo Nordisk ในบล็อคนี้ เหตุผลหลักๆในการลงทุนใน Novo Nordisk ณ ตอนนั้นคือ 

  • ผู้ป่วยโรคเบาหวานมีแนวโน้มสูงขึ้นในอนาคตเพราะ lifestyle และ diet ที่เปลี่ยนแปลงไป ในปัจจุบัน ตลาดอเมริกาถือเป็นตลาดที่ใหญ่ที่สุดในโลก คาดว่ามีผู้ป่วยราวๆ 30 ล้านคน ในขณะที่ประเทศจีน ตัวเลขผู้ป่วยเบาหวานก็เพิ่มมากขึ้นเป็นลำดับ แต่มีเพียงจำนวนน้อยเท่านั้นที่เข้าถึงการรักษาอย่างถูกต้อง International Diabetes Federation คาดการณ์ว่าตัวเลขผู่ป่วยโรคเบาหวานในจีนจะเพิ่มสูงขึ้นถึง 150 ล้านคนในปี 2040
  • เบาหวานเป็นโรคที่ไม่หายขาด ต้องได้รับการรักษาอย่างต่อเนื่อง บ่อยครั้งที่อาการจะเป็นมากขึ้นทำให้ต้องใช้ยาที่มีผลการรักษาที่ดีขึ้น (ราคาแพงขึ้น) และด้วยความที่ยารักษาจะเป็นยาฉีดที่ผู้ป่วยใช้ฉีดเอง ทำให้ผู้ป่วยไม่ค่อยอยากจะเปลี่ยนยี่ห้อยา เพราะความเคยชิน นั่นคือ มี switching barrier
  • ตัวยามี patent ที่ป้องกันไม่ให้คนอื่นลอกเลียนแบบได้ 
  • Novo Nordisk เป็นผู้นำอันดับ 1 สำหรับยาอินซูลิน มีการวิจัยและพัฒนาอย่างต่อเนื่อง 
  • Novo Nordisk มีอัตราการเติบโตในอดีตที่ดีมาก โดยมี Operating Profit Growth เฉลี่ย 23% CAGR ตั้งแต่ปี 2012-2015

Valuation ที่ประเมินได้ ณ ต้นปีอยู่ที่ 1,140 billion DKK หรือราวๆ 450 DKK ต่อหุ้น (ประมาณ $65) โดยให้ FCF ปี 2015 อยู่ที่ 33 billion DKK และให้เติบโต 12% ในปีที่ 1-5, 10% ในปีที่ 6-10 และ terminal growth ที่ 2% ผมเลือกใช้ Discount Factor ที่ 8% เพราะบริษัทมี deep and wide moat ราคาหุ้น ณ ตอนนั้นมี discount อยู่ราวๆ 15% 

ในช่วง 9 เดือนที่ผ่านมา Novo Nordisk ประกาศข่าวที่มีผลลบอย่างมีนัยสำคัญ 3 ข่าว

  • ข่าวแรกคือการประกาศลดเป้า long-term operating profit growth จาก 15% มาเป็น 10% ต่อปี ในช่วงต้นปี แม้ว่าผลประกอบการปี 2015 ที่ประกาศพร้อมกันจะยังโดดเด่นอยู่ก็ตามที ข่าวนี้ทำให้ราคาหุ้นปรับตัวลง 20% ก่อนจะค่อยๆรีบาวด์กลับมา
  • ข่าวที่สองคือ ข่าวที่ประกาศพร้อมๆกับงบการเงินไตรมาส 2 ปีนี้ นั่นคือ contract loss ที่อเมริกาของ NovoLog ซึ่งเป็นยาหลักตัวหนึ่งของ Novo Nordisk รวมไปถึงราคายาที่อเมริกาจะปรับตัวลดลงพอสมควรในปี 2017 จากอำนาจต่อรองที่มีมากขึ้นของ Pharmacy Benefit Managers (PBM) และการแข่งขันในอุตสาหกรรมที่สูงขึ้น นั่นคือรายได้ปีหน้าอาจลดลง
  • ข่าวที่สามซึ่งเพิ่งจะประกาศไปไม่นานคือ การลดจำนวนพนักงานลง 1,000 คน รวมไปถึงแผนก R&D ด้วย เพื่อปรับลดค่าใช้จ่ายให้สมดุลกับรายได้ซึ่งคาดว่าน่าจะลดลง

จากข่าวร้ายดังกล่าวข้างต้น ราคาหุ้นปรับตัวลดลงประมาณ 30% YTD คำถามที่เกิดขึ้นคือ ข่าวร้ายข้างต้นเป็นเพียง temporary headwind รึเปล่า

ในความคิดของผม เทรนด์ระยะยาวของอุตสาหกรรมยังดีอยู่ แต่เจอภาวะการแข่งขันสูงจากคู่แข่งอย่าง Eli Lilly ที่เข้ามาตีตลาดของ Novo Nordisk และ Sanofi ด้วยการลดราคายาลงทำให้ตัวยาได้รับเลือกเข้าไปอยู่ใน list ของ PBM นอกจากนี้อุตสาหกรรมยาในภาพรวมเจอแรงกดดันทางการเมืองสืบเนื่องจากราคายาต่างๆปรับตัวสูงขึ้นอย่างต่อเนื่อง ทำให้เกิด campaign การหาเสียงต่างๆ เพื่อลดราคายาลง กล่าวโดยสรุป landscape ของอุตสาหกรรมเปลี่ยนแปลงไป และผมคิดว่าความยากลำบากดังกล่าวไม่ใช่เป็นเพียงเรื่องชั่วคราว

การปรับตัวจึงเป็นสิ่งสำคัญสำหรับ Novo Nordisk การประกาศเปลี่ยนตัว CEO ซึ่งจะมีผลในปีหน้าถือเป็นจุดเริ่มต้น และตามมาด้วยการปรับลดพนักงานเพื่อลดค่าใช้จ่าย รวมไปถึงการจัดพอร์ตการวิจัยยา

ผมคิดว่าหนึ่งในวิธีการกลับมาเติบโตอีกครั้งของ Novo Nordisk คือการเร่ง launching ยา next-generation insulin (ได้แก่ Tresiba, Xultophy และ Ryzodeg) ซึ่งให้ผลดีกว่ายาของคู่แข่งอย่าง Lantus ของ Sanofi ในอีกหลายๆประเทศโดยเฉพาะอเมริกาซึ่งเป็นตลาดที่ใหญ่ที่สุด ยาในกลุ่มนี้มีอัตราการเติบโตของรายได้มากกว่า 100% แต่ยังเป็นสัดส่วนที่น้อยอยู่

นอกจากนี้ การวิจัยและพัฒนายาตัวใหม่ที่มีประสิทธิภาพการรักษาดีขึ้นกว่าเดิมจะทำให้เพิ่มขีดความสามารถในการแข่งขันได้อย่างยั่งยืน ในความคิดผมแล้ว ยาที่อยู่ใน R&D Pipeline ที่คิดว่าจะเข้าพลิกสถานการณ์มีอยู่ 3 ตัว

  • Once-weekly injection GLP-1 Analogue ชื่อ Semaglutide ซึ่งกำลังพัฒนาสำหรับผู้ป่วยเบาหวานประเภท 2 และ obesity โดยจะขอ approval ที่ยุโรปและอเมริกาในอีก 3-6 เดือนข้างหน้า ในปัจจุบันมีเพียงยา Trulicity ของ Eli Lilly ที่เป็น once-weekly injection GLP-1 Analogue ซึ่งเข้ามาแย่งส่วนแบ่งการตลาดของยา Victoza ของ Novo Nordisk ที่เป็น once-daily injection GLP-1 Analogue
  • Oral insulin หรือยาอินซูลินแบบกินทางปาก ยาประเภทนี้ถือว่าเป็น Holy Grail of insulin กล่าวคือ เป็นยาที่ทุกคนใฝ่ฝันอยากให้มี แต่ก็ทำไม่สำเร็จซักทีทั้งๆที่ ยาอินซูลินแบบฉีดถูกใช้มา 30 ปีแล้ว สำหรับ Oral insulin มีเพียง 2 บริษัทที่ทำวิจัยอยู่ หนึ่งในนั่นคือ Novo Nordisk (อีกหนึ่งเป็นบริษัทจากอิสราเอลชื่อ Oramed) ความยากอยู่ที่การควบคุมให้อินซูลินดูดซับเข้าในร่างกายในปริมาณที่พอเหมาะ ปริมาณที่มากหรือน้อยเกินไปเพียงนิดเดียวอาจทำให้เสียชีวิตได้ ขณะนี้ บริษัททำการทดสอบ Phase 2a เรียบร้อย ผลลัพธ์ออกมาเป็นที่น่าพอใจ และภายในสิ้นปีนี้ บริษัทจะตัดสินใจว่าจะเดินหน้าต่อไปหรือไม่อย่างไร รวมถึงเงินลงทุนที่ต้องใช้ถ้าตัดสินใจพัฒนาต่อ ผลของข่าวนี้น่าจะมีผลต่อราคาหุ้นพอควร
  • Oral form of semaglutide บริษัทมีแนวโน้มที่จะหันมาพัฒนายาตัวนี้อย่างจริงจัง เพราะความยากของ oral insulin อย่างไรก็ดี การพัฒนายาดังกล่าวอาจต้องใช้เวลาอีกหลายปี

แล้วราคาตลาดตอนนี้ที่ราวๆ 700 billion DKK น่าซื้อมั๊ย เมื่อพิจารณาถึงสภาพการแข่งขันที่รุนแรงขึ้นและแรงกดดันด้านราคาจากหลายๆ ฝ่าย บวกกับ R&D pipeline ของ Novo Nordisk ผมประเมินมูลค่าใหม่ได้ระหว่าง 697-900 billion DKK ราคาตลาดตอนนี้อยู่แถวๆ lower end ของช่วง intrinsic value ที่ประเมินได้ อย่างไรก็ดี งบไตรมาสที่ 3 ที่จะประกาศต้นเดือนหน้า น่าจะมี updated guidance รวมไปถึงข่าวการพัฒนายา oral insulin ด้วย การลงทุนจึงยังมีความเสี่ยงอยู่

Categories: Company Wrap-up, Investing

Ashtead Group

Ashtead Group เป็นบริษัทสัญชาติอังกฤษจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ลอนดอน ทำธุรกิจให้เช่าเครื่องมือ เครื่องจักรที่ใช้ในงานก่อสร้างและอื่นๆ มี operation ที่อังกฤษ และ อเมริกา โดยครองส่วนแบ่งการตลาดเป็นอันดับ 1 และ 2 ตามลำดับ ด้วยรายได้และกำไรมากกว่า 80% มาจากธุรกิจที่อเมริกา บริษัทได้รับประโยชน์อย่างมากจากการอ่อนตัวของค่าเงินปอนด์อันเป็นผลจาก Brexit

แต่ก่อนสัดส่วนรายได้มาจากส่วน construction ค่อนข้างสูง ความเป็น cyclical ก็มาก ตอนนี้บริษัทพยายามขยายไปส่วน non-construction เช่น อุปกรณ์ผลิตไฟฟ้า แสง เสียงที่ใช้ในงานคอนเสิร์ต พื้นสำหรับงานอีเวนต์ ฯลฯ (Oil and gas เป็นสัดส่วนที่ไม่เยอะเท่าไหร่ แค่ 2-3% ตรงนี้ไม่น่ากังวล)

บริษัทนี้มีผู้บริหารและพนักงานค่อนข้างเก่ง โดยสังเกตุได้จาก market share ที่โตขึ้นเรื่อยๆ ธุรกิจแบบนี้ยิ่งโต ยิ่งได้เปรียบ มี Economy of scale สูง รายย่อยจะเสียเปรียบและจะโดนกินไปเรื่อยๆ หรือโดนแย่งลูกค้าไป ตอนนี้ใหญ่เป็นอันดับ 2 ใน US มี market share ที่ 7% เมื่อ 5 ปีที่แล้วแค่ 4% เอง ส่วนเบอร์ 1 คือ United Rentals โตจาก 5% เป็น 10% เพราะไปควบรวมเบอร์ 4 มา พอดูงบเทียบกันแล้ว AHT แข็งแกร่งและโตดีกว่าเยอะ Debt/EBITDA ต่ำกว่า และ ROI สูงกว่าเกือบเท่าตัว

การเติบโตของ Ashtead มาจาก 2 ส่วน คือ Rental Penetration และ Market Share ที่เพิ่มขึ้น

Rental penetration ที่อเมริกา ปี 2015 อยู่ราวๆ 50% บริษัทคาดว่าจะโตไปเป็น 65% ในปี 2020 นั่นคือ Market growth of 30% over 5 years หรือคร่าวๆ 5%-6% ต่อปี ช่วงที่ผ่านมาการเช่าอุปกรณ์เป็นที่นิยมมากขึ้นเพราะ cost ของการซื้อขึ้นมามากกว่าการเช่า และไม่ต้องเสียค่า maintenance ให้วุ่นวายด้วย

นอกจากนี้ การแย่งตลาดจากรายย่อยได้อีก ราวๆ 6% ต่อปี ก็จะทำให้ organic growth เป็น 12% ผมคิดว่า impressive นะครับ

พอรวมส่วนที่เป็น Bolt on acquisition กับ การขยายสาขา Greenfield ทำให้บริษัทมีศักยภาพที่จะโตระดับ 15%-20% สบายๆเลยครับ (ในช่วงธุรกิจขาขึ้นนะครับ)

Net profit จะโตได้เร็วกว่ารายได้ เพราะ margin improvement และ การ mature ของสาขาใหม่

ตอนนี้เทรดที่แถวๆ all time high เลยครับ PE 15 เท่า TTM PEG ต่ำกว่า 1 แน่นอน ดูจาก construction activity cycle แล้ว ผมว่ายังอยู่ในช่วงกลางๆ ของ high growth อยู่ อาจจะพอซื้อลงทุนได้ ที่กังวลคือ ระดับ cash on hand น้อยมากๆครับ แค่ £13 million เอง ถ้าขยายต่อ อาจต้องเพิ่มทุน

Categories: Company Wrap-up, Investing

Istyle FY16 และ New Medium Term Plan 2020

FY16 มีผลการดำเนินงานที่ดีมาก beating guideline ทั้งรายได้และกำไร แม้ว่า q4 ที่จีนเริ่มชะลอตัวลงอันเป็นผลมาจากการปรับโครงสร้างภาษีเครื่องสำอางนำเข้า

New Medium Term Plan 2020 ตั้งเป้าที่ค่อนข้างท้าทายมาก ยอดขายโตจาก ¥14.3b เป็น ¥50b และ Operating Profit โตจาก ¥1.7b เป็น ¥7.0b

จากแผนดังกล่าวทำให้ FY17 จำเป็นต้องเริ่มลงทุนในธุรกิจไลน์ใหม่ๆ แม้ว่าจะ forecast ว่ารายได้จะเพิ่มขึ้น 30% แต่กำไรลดลง 33% เพราะมีค่าใช้จ่ายที่เพิ่มขึ้นจากการลงทุนในธุรกิจใหม่ซึ่งยังไม่สร้างผลกำไร และการปรับรับกับกฎหมายใหม่ที่จีน ผมมองว่าที่จีนเป็นปัญหาชั่วคราว ซึ่งน่าจะสามารถแก้ไขได้ในท้ายที่สุด

ในแผนธุรกิจใหม่ บริษัท reclassified ส่วนงานใหม่เป็น 3 ส่วน ดังนี้

ส่วน On Platform Business ซึ่งก็คือ ส่วนที่เป็นเว็ป ที่มีรายได้มาจากค่าธรรมเนียม โฆษณา และ การตลาด บริษัทตั้งเป้าโตจาก ¥5.9 billion เป็น ¥15 billion โดยหลักๆโตจากจำนวน BID และบริษัทที่มาใช้บริการเพิ่มขึ้น ตรงนี้ผมมองว่ามีความเป็นไปได้ เพราะ platform ของ Istyle เป็นที่นิยมอยู่แล้ว ในอนาคตจึงขยายออกสู่ตลาดอื่นๆ อย่างเช่น salon, food, medicine ซึ่งเกี่ยวข้องกับความงาม

ส่วนที่สองคือ Beauty Service Business ซึ่งก็คือ Retail กับ E-Commerce (EC) ที่ญี่ปุ่นนั่นเอง

EC ตั้งเป้าโตจาก ¥1.2 billion เป็น ¥5 billion โดยบริษัทวางแผนจะเปลี่ยนเว็ปที่ทำ EC ให้มาอยู่ในรูปแบบ mall และให้แบรนด์อื่นมาสร้าง shop ในเว็ปของตนเองด้วย ซึ่งคล้ายๆกับที่ Alibaba หรือ Yahoo Japan ทำอยู่ นอกจากนี้บริษัทยังเร่งการขยาย physical store จากปัจจุบัน 13 สาขาเป็น 50 สาขา (เฉลี่ย 10 สาขาต่อปี) ซึ่งจะสร้างรายได้เพิ่มจาก ¥4.7 billion เป็น ¥14 billion

ในแผนบริษัทจะเริ่มธุรกิจ 2 ธุรกิจในส่วนนี้ ซึ่งก็มี ร้านที่ขายของเกี่ยวกับความงามนอกเหนือจากเครื่องสำอาง และการสร้างแบรนด์และผลิตภัณฑ์เครื่องสำอางของตนเอง ส่วนตัวแล้ว ผมยังไม่แน่ใจว่าจะทำได้ดีเพียงใดเพราะเป็นส่วนธุรกิจใหม่ที่บริษัทยังไม่คุ้นเคย

ส่วนสุดท้ายคือ Global ซึ่งรวมส่วนงานทุกส่วนที่ operate ในต่างประเทศ ตั้งแต่ marketing, EC, wholesale และ การเปิดร้าน

มองจากแผนการเติบโตของรายได้ก็ถือว่าเยอะอยู่ครับ ที่จีนก็ยังโตเยอะอยู่ จาก ¥2.4 billion เป็น ¥6.6 billion ใน 4ปี และยังมีแผนที่สร้างรายได้ในประเทศอื่นๆ (ไทย ฮ่องกง ไต้หวัน สิงคโปร์) นอกจากจีนอีก ¥3.4 billion

ในแง่ของ Operating Margin, On Platform มีมาร์จินดีสุด รองมาคือ Retail และ Global

ผมมองว่าการเน้น On Platform มีข้อดี เพราะส่วนนี้มี DCA ในเรื่องของ networking effect คนอื่นเข้ามาแข่งได้ยาก ส่วนของ Retail ก็เช่นกัน มี DCA ระดับนึง เพราะมีฐานลูกค้า/สมาชิกจากเว็ปอยู่แล้ว ส่วน Global ผมยังกังวลครับ เพราะยังไม่มี DCA

ผมทำการประเมินมูลค่าหุ้นใหม่ ได้ Base case valuation estimate ~ 1,050 yen บนสมมติฐานที่ว่าโตได้ตามแผน 2020 และยังโตในอัตราที่ช้าลงในอีก 5 ปีหลัง เพื่อชดเชยความเสี่ยงในแง่ของการลงทุนในธุรกิจใหม่ที่ยังมีความไม่แน่นอนสูง WACC ถูกปรับขึ้นอีก 0.5% เป็น 8% มูลค่าจะเหลือ 920 เยน ดังนั้นจึงพอสรุปได้ว่า Intrinsic value อยู่ในช่วง 920-1,050 yen

Categories: Company Wrap-up, Investing

Istyle (3660:JP)

บริษัทนี้เริ่มต้นจากทำเว็ปที่ชื่อ @cosme เพื่อให้ลูกค้าที่ใช้เครื่องสำอางมาทำการรีวิวผลิตภัณฑ์ ตอนแรกมีรายได้จากการให้บริการข้อมูลแก่บริษัทที่ผลิตเครื่องสำอาง โฆษณาบนเว็ป และลูกค้าพรีเมี่ยม

ปัจจุบันเว็ปดังกล่าวได้รับความนิยมเป็นอย่างมากสำหรับผู้หญิงวัย 20-40 ปี ก่อนซื้อจะต้องมาหาข้อมูลในเว็ปนี้ก่อนทำการตัดสินใจซื้อ 

บริษัทเริ่มทำ e-commerce นั่นคือขายสินค้าที่ได้รีวิวดีออนไลน์ ก่อนที่จะเริ่มเปิด physical shops โดยใช้ชื่อ @cosme store ยอดขายผ่าน EC โตเรื่อยๆแต่ยังเป็นจำนวนไม่มาก เมื่อเทียบกับ shop ช่วงปีที่ผ่านมา บริษัทหันมาเปิด shop มากขึ้น รายได้ในส่วนนี้ก็โตเร็วขึ้น FY15 มีแค่ 6 shops ภายใน FY16 จะมี 10 shops ส่วนตัวผมคิดว่ามี room ให้โตอีกมากใน segment นี้ เพราะมีฐานผู้ใช้บริการเว็ปมากขึ้นเรื่อยๆ 

ข้างต้นเป็น operation ที่ญี่ปุ่นเท่านั้น กล่าวสั้นๆคือ บริษัทกำลัง merging virtual world (@cosme web) กับ real world (retail shops) เข้าด้วยกัน กลยุทธ์ดังกล่าวสร้างความเติบโตให้กับบริษัทได้ดีระดับนึง

แต่มาเมิ่อปีที่แล้ว บริษัทหันไปทำตลาดที่จีนซึ่งมีจำนวนประชากรเยอะกว่า และยอดใช้จ่ายเครื่องสำอางต่อหัวต่ำกว่า ช่วงแรก บริษัทเน้นขายส่ง (wholesale) ให้กับ Jumei.com (เป็น online beauty company ที่จีนที่ใหญ่ที่สุด) และทำ e-commerce โดยเปิด online shop บน Tmall ของ Alibaba

Segment ที่เพิ่งเข้าไป ยอดขายเติบโตดีมากๆ อีกไม่นานอาจจะกลายเป็น main pillar ของบริษัทได้เลย ทั้งนี้ทั้งนั้น บริษัทอาจต้องปรับแผนธุรกิจให้สอดคล้องกับโครงสร้างภาษีเครื่องสำอางนำเข้าที่จีนที่กำลังเปลี่ยนแปลงด้วย

ผมทำ simulation เพื่อหา market expectation ได้ดัง chart (ราคาหุ้นตอนที่เขียนอยู่ที่ 930 yen)

มองจาก expected growth rate และ margin expansion ที่สมมติ ผมคิดว่าบริษัทมีศักยภาพพอที่จะ surpass ได้ เพราะ

– มี DCA ในเชิง networking effect จำนวนคนใช้ยิ่งเยอะ ยิ่งดึงดูดให้คนเข้ามาใน network มากขึ้น

– สามารถขยายไปยังธุรกิจที่เกี่ยวข้องได้ จากปัจจุบันทำแค่ cosmetic แต่ในอนาคตจะขยายให้ครอบคลุม beauty related เช่น diet, healthcare, etc

– มีโอกาสเติบโตที่จีนอีกเยอะ

Categories: Company Wrap-up, Investing

BWG Valuation

มูลค่ากิจการของ BWG สามารถประเมินคร่าวๆได้ โดยรวมส่วนที่เป็นธุรกิจกำจัดขยะอุตสาหกรรมซึ่งเป็นธุรกิจหลัก และ ธุรกิจผลิตไฟฟ้าจาก RDF ซึ่งเป็นธุรกิจใหม่

ธุรกิจกำจัดขยะอุตสาหกรรม

การกำจัดขยะในประเทศไทยถือได้ว่าค่อนข้างล้าหลังและขาดประสิทธิภาพ ดังจะเห็นได้จากการประเมินของกรมโรงงานอุตสาหกรรมที่คาดว่าน่าจะมีขยะอุตสาหกรรม 53 ล้านตันต่อปี แต่มีการกำจัดอย่างถูกต้องเพียงแค่ 13 ล้านตัน รัฐบาลจึงกำหนดเป็นวาระเร่งด่วนในการแก้ปัญหานี้ โดยกรมโรงงานอุตสาหกรรมมีเป้าหมายที่จะเพิ่มปริมาณขยะที่เข้าสู่ระบบกำจัดอย่างถูกต้องอีก 8 ล้านตันต่อปี

ปี 2015 BWG รับกำจัดขยะอุตสาหกรรมเป็นจำนวน 350,000 ตัน (รวมส่วนของอัคคีปราการ – AKP ซึ่งเป็นบริษัทย่อย) นอกจากนี้ บริษัทยังนำขยะจากหลุมฝังกลบของบริษัทเองมาผลิตเชื้อเพลิง RDF (Refuse Derive Fuel) ซึ่งสามารถนำไปใช้ในการผลิตไฟฟ้าและขายให้กับโรงปูนเพื่อนำไปใช้เป็นเชื้อเพลิงในการผลิตปูนซิเมนต์

ธุรกิจนี้ถือได้ว่ามีความได้เปรียบในการแข่งขัน (Durable competitive advantage) ในแง่ของทำเลที่ตั้งของหลุมฝังกลบขยะ ที่ต้องมีภูมิศาสตร์และชั้นหินที่ถูกต้องตามหลักสุขอนามัย ไม่ให้เกิดการรั่วไหลของของเสียได้ และต้องได้รับการยอมรับจากชุมชนในบริเวณนั้นด้วย ธุรกิจนี้จึงมี barrier of entry ที่ค่อนข้างสูงเพราะทำเลที่เหมาะสมมีไม่มาก

จากความเข้มงวดของภาครัฐและ DCA ที่บริษัทมี ผมคิดว่าธุรกิจนี้น่าจะสามารถเติบโตรายได้ในระยะยาวได้ 8-10% ต่อปี นอกจากนี้อัตราการทำกำไร (margin) มีแนวโน้มสูงขึ้นเพราะ การนำขยะเก่ามาทำ RDF ทำให้หลุมเก่ามีพื้นที่ว่างเพิ่มขึ้น ดังนั้นผมคิดว่ากำไรสุทธิน่าจะโตได้ราวๆ 20%

ในปีนี้ 2016 ธุรกิจหลักน่าจะมีกำไรสุทธิราวๆ 360 MB ถ้าให้ PE ที่ 20 เท่าตามอัตราการเติบโตที่ 20% จะได้มูลค่าธุรกิจกำจัดขยะอุตสาหกรรมที่ 7,200 MB

ธุรกิจผลิตไฟฟ้าจาก RDF 

ธุรกิจผลิตไฟฟ้าจาก RDF ดำเนินการโดยบริษัทลูกชื่อ Earth Tech Environment (ETC) ซึ่ง BWG ถือหุ้นอยู่ 60% บริษัทมีแผนก่อสร้างโรงไฟฟ้า 2 โรง ขนาดโรงละ 9.4 MW และมีสัญญาขายไฟ 8 MW แต่ละโรงใช้เงินลงทุน 1,150 MB แบ่งเป็นเงินกู้ 2 ส่วน ทุน 1 ส่วน (D:E = 2:1) นั่นคือทุนที่ต้องใช้ต่อโรงราวๆ 350 MB 

โดยทั่วไปแล้ว โครงการโรงไฟฟ้าควรจะมี IRR อย่างน้อย 15% ดังนั้น Equity Value ต่อโรงน่าจะประมาณ 400 MB ดังนั้นมูลค่ากิจการโรงไฟฟ้าที่ BWG ถืออยู่ 60% จะเท่ากับ 480 MB (0.6x2x400)

Intrinsic Value

BWG มีออก warrant 3 ซึ่งน่าจะแปลงสภาพเป็นหุ้นสามัญทั้งหมดในเดือนมิถุนายน บริษัทจะได้เงินเข้าบริษัทเพิ่ม 510 MB และจำนวนหุ้นจะเพิ่มเป็น 3,850 ล้านหุ้น

ดังนั้น Intrinsic value ของ BWG จะมีค่าประมาณ 8,190 MB หรือ 2.13 บาทต่อหุ้น

มูลค่าดังกล่าวยังไม่รวมถึงการสร้างโรงไฟฟ้าเพิ่มเติมในอนาคต และโอกาสในการจัดตั้งนิคมอุตสาหกรรมพลังงานทดแทนกับ กนอ และ กฟผ (ขึ้นกับผลการศึกษาที่กำลังทำอยู่)

Categories: Company Wrap-up, Investing

CHOW AGM 2559

สรุปประเด็นสำคัญๆจากงานประชุมผู้ถือหุ้น CHOW ซึ่งจัดขึ้นวันที่ 8 Apr 2016

– ทุกวาระการประชุมได้รับเสียงข้างมากเห็นด้วยทั้งหมด

– กระบวนการ IPO CE คืบหน้าไปมากพอควร โดยคาดว่าจะยื่น filing ได้ภายใน Jun 2016 และ IPO ทันสิ้นปีนี้

– บริษัทไม่สามารถเปิดเผยแผนงานอนาคตของ CE ได้

– ตั้งแต่ต้นปี ธุรกิจเหล็กมีการปรับตัวดีขึ้น ปีนี้ตั้งเป้ายอดขายเหล็กที่ 200,000 ตัน (ปีที่แล้วขายได้แค่ 70,000 ตัน) คิดเป็นมูลค่าราวๆ 3,000 MB

– ธุรกิจ EPC มีงานหลักคืองานก่อสร้าง solar farm ที่ร่วมทุนกับ RATCH มูลค่างาน 7,000 ล้านเยน คาดว่าจะรับรู้รายได้ 50% ในปีนี้และที่เหลือในปีหน้า

– ธุรกิจขายไฟฟ้า มี COD แล้ว 23 MW รอการเชื่อมต่อ 2 MW 

– ในปีนี้คาดว่าจะสามารถ COD งาน rooftop ที่ไทย 7 MW ภายใน Jun 2016 ส่วนอีก 10 MW ชะลอหรือยกเลิก เพราะกลัวว่า COD ไม่ทัน

– โครงการที่ฟิลิปปินส์ 25 MW ชะลอหรืออาจยกเลิก ขึ้นกับนโยบายใหม่ที่นั่น

– โครงสร้างบอร์ดของ CE ได้ Ex PEA Governor มาเป็น Chairman ส่วน Vice Chairman เป็น CEO ที่ SCBAM และมีกรรมการอิสระมาจาก KBank
จากข้อมูลที่ได้รับล่าสุด โครงการ solar farm ในมือสรุปได้ดังนี้

– Under operation 23 MW (Japan Phase 1 of 12 MW and Japan Phase 2 of 11 MW)

– Awaiting for grid connection 2.4 MW (Japan Phase 1)

– Under construction 25.6 MW broken down into

Japan Phase 1 of 3.6 MW, Japan Phase 2 of 4 MW, Thailand Solar Roof of 7 MW, RATCH JV of 11 MW, 

– Under development 20 MW (RATCH JV of 5 MW and BCP JV of 15 MW)

– Under study 27 MW in Japan, 

– Delayed or Cancelled 35 MW (Philippines Phase 1 of 25 MW and Thailand Solar Rooftop of 10 MW)

Categories: Company Wrap-up, Investing